Frequentemente, o closing é o momento mais celebrado entre as partes que integram uma operação para aquisição de participação societária ou fusão entre empresas. De fato, o momento pode representar a linha de chegada de um longo e exaustivo processo de negociação comercial, entre vendedor e comprador, e jurídica, entre os assessores de cada parte. Contudo, a realidade revela que este é apenas o início de uma nova fase, estatisticamente propensa a desavenças e litígios. 

A SRS Acquiom publicou o ‘M&A Earnouts & Claims Study’ de 20261, conduzido pela consultoria internacional, cuja base de análise envolveu dados de 1.174 aquisições privadas desde 2009 até o primeiro semestre de 2026, que somam mais de US$ 1 trilhão em volume financeiro, com forte concentração nos últimos três anos. Desses quase 1.200 M&As’, impressionantes 96% das transações apresentam ao menos um embate ou pendência a ser resolvida após o fechamento da operação. 

Casos recentes e ruidosos no Brasil, como os desafios na integração entre Arezzo&Co e Soma (agora Azzas 2154) ou a reestruturação da Natura após a aquisição da Avon, ilustram as complexidades do pós-fechamento. Embora nem todas as operações culminem em cisões ou vendas de ativos, os dados globais indicam que a absoluta normalidade é a existência de atritos. 

O Desafio do Earnout: Alinhamento ou Armadilha? 

O earnout é um mecanismo contratual desenhado para superar as clássicas divergências de valuation entre comprador e vendedor. Em essência, constitui um mecanismo de complemento do valor da operação ao condicionar o pagamento de uma parcela do preço de aquisição ao atingimento de metas futuras (financeiras, operacionais ou de desenvolvimento) pela empresa-alvo após o fechamento do negócio. 

Não obstante o que já tenha sido abordado sobre a cláusula e seus conflitos2, os dados da SRS Acquiom revelam um descompasso considerável entre o valor máximo negociado nos contratos e o que efetivamente chega ao bolso do vendedor: 

• Sucesso Parcial: Em 52% das transações que previam earnout, houve algum pagamento aos vendedores. Ou seja, em quase metade dos casos, o vendedor não recebe absolutamente nada da parcela variável. 

• Valores Desembolsados: Quando há pagamento, ele representa, em média, 51% do teto previsto no contrato. Olhando para o quadro geral de todas as operações, apenas 21% do valor máximo potencial total é efetivamente pago. 

Não suficiente, a fim de entender quais circunstâncias são relevantes para o sucesso ou frustração da execução plena da cláusula, o estudo identificou variáveis claras que afetam a probabilidade de os vendedores receberem seus pagamentos: 

a) O Perfil do Comprador: 

Operações conduzidas por fundos de private equity apresentam taxas de sucesso muito maiores. Nesses negócios, 72% dos earnouts tiveram algum nível de sucesso (pagamento). Em contraste, quando o adquirente é um comprador estratégico (outra empresa do mesmo setor), apenas 38% dos earnouts resultam em pagamento.  

Isso sugere que fundos financeiros tendem a dar mais autonomia à gestão para bater metas, enquanto compradores estratégicos integram operações, fundem departamentos e cortam custos, o que frequentemente inviabiliza o atingimento autônomo das metas estipuladas. 

b) O Prazo de Aferição (Período de Performance): 

Quanto mais distante o horizonte temporal, mais difícil se torna o atingimento das metas: 

• Prazos curtos (até 1 ano): 74% registraram algum pagamento. 

• Prazos médios (1 a 2 anos): o índice cai para 49%. 

• Prazos longos (superiores a 3 anos): o índice tem leve melhora e fica em 66%.
  
  C) O Setor de Atuação: 

Entre as empresas-alvo do setor de tecnologia, o índice de sucesso de earnout ficou em 66%, ligeiramente acima da média geral, refletindo modelos de negócios onde o crescimento acelerado pode ser mais previsível após uma injeção de capital. 

A Dinâmica das Contestações e Disputas sobre Earnout 

A complexidade de apurar os resultados gerenciais e contábeis que baseiam o earnout inevitavelmente gera atrito. De acordo com a base que reúne 199 aquisições recentes (fechadas desde 2021, que somam US$ 25,5 bilhões), em um terço das operações o vendedor contestou ativamente o montante apresentado pelo comprador.  

Contudo, o embate, costuma ser resolvido na mesa de negociação: em 35% das operações contestadas, a discussão resultou em um aumento efetivo do pagamento, agregando US$ 157 milhões adicionais em favor dos vendedores nessas renegociações. Apesar da alta fricção e do engajamento em renegociações agressivas, apenas 3% dos earnouts contestados escalaram para uma decisão por via judicial ou arbitral.  

Isso demonstra que, embora os contratos sejam alvos frequentes de disputa de cálculos, a morosidade, os custos e o risco atrelados ao litígio formal forçam as partes a compor acordos comerciais, ainda que insatisfatórios ou mais desfavoráveis à previsão contratual original. 

Indenizações e a Quebra de Garantias (R&W) 

Para além dos ajustes de preço via earnout, o segundo grande pilar de litígios pós-M&A são os pedidos de indenização (claims) por parte dos compradores, frequentemente direcionados às contas vinculadas (escrow accounts) retidas no momento do fechamento. 

Em uma análise aprofundada de 587 aquisições, o estudo demonstrou que 28% tiveram pelo menos um claim após o fechamento, totalizando 366 pedidos de indenização. Em casos mais severos, o valor retido em conta escrow foi totalmente esgotado e consumido pelas perdas do comprador. Dentro dessa matriz de riscos, o estudo aponta: 

a) As Causas Raízes das Indenizações: 

Cerca de 80% de todas as demandas judiciais ou arbitrais pós-fechamento derivam de alegadas violações das declarações e garantias prestadas pelos vendedores (Representations and Warranties – R&W).  

Os restantes 19% relacionam-se diretamente a discussões sobre taxas, repasses e custos da transação. 

b) O Mapa de Riscos das R&W: 

Dentre os 294 pedidos motivados por quebra de declarações e garantias, o estudo mapeou as principais áreas de vulnerabilidade (passivos não detectados ou omitidos): 

1. Questões Tributárias (38% dos casos): A complexidade dos sistemas tributários (especialmente aplicável a jurisdições como o Brasil) faz com que contingências fiscais e erros na base de cálculo de impostos venham à tona rapidamente durante as integrações contábeis pós-fechamento. 
2. Descumprimento de Leis Gerais e Regulamentação (15%): Falta de licenças, não conformidade com regulações setoriais e normativas governamentais ambientais ou sanitárias. 
3. Problemas de Capitalização (10%): Controvérsias sobre capital de giro, endividamento líquido, ou a real estrutura de capital entregue no momento da transferência de controle quando comparada à due diligence e às declarações e garantias. 
4. Passivos Não Revelados (9%): Dívidas ocultas ou irregularmente contabilizados, contingências judiciais ou administrativas ou operações financeiras não refletidas no balanço. 
5. Questões Trabalhistas e Contratos com Clientes (6% cada): As contingências puramente trabalhistas motivam uma fração menor de pedidos de indenização, empatadas com falhas em contratos materiais (perda de clientes-chave logo após o fechamento, cláusulas de mudança de controle não respeitadas, etc.). 
6. Dados e Cibersegurança (2%): Apesar do aumento das regulamentações de proteção de dados (como LGPD e GDPR), violações relacionadas a esse segmento ainda representam a parcela ínfima dos litígios, embora o risco financeiro potencial seja gigantesco. 

Diretrizes Estratégicas para Mitigação de Riscos 

Diante desse contexto, resta claro que a relação entre as partes em uma operação de M&A nunca termina no momento da assinatura. As negociações devem ser conduzidas sob a premissa fática de que, em 96% dos cenários, as cláusulas de earnout, indenização e cálculo financeiro serão testadas no ambiente corporativo real. 

Nesse sentido, a realidade ditada pelos números da SRS Acquiom exige que departamentos jurídicos, fundos de investimento e assessorias financeiras mudem sua abordagem durante a redação dos contratos de M&A. Com metade das transações sofrendo duas ou mais fontes de discórdia simultâneas (ex: embate por earnout + indenização por passivo tributário), a estruturação geralmente se beneficiaria, dentre outras medidas, de: 

I. Estabelecimento de Salvaguardas Operacionais para Earnout: o contrato deve delimitar rigidamente como a empresa será gerida durante o período de performance, incluindo cláusulas restritivas ao adiantamento de despesas e postergação de receitas, proibição de mudanças abruptas de políticas comerciais ou de demissão de funcionários chave e obrigações do comprador de prover financiamento ou manter recursos humanos adequados.
II. Escalonamento na Resolução de Disputas Contábeis: é vital que o SPA preveja a atuação de um expert ou consultor independentes em discussões de matéria contábil (e.g., uma firma de auditoria Big 4 não envolvida na transação original) para dirimir dúvidas específicas de cálculo de capital de giro, earnout, alocação de passivos e outros temas, com força vinculante. Isso cria um degrau de resolução técnica rápida, evitando que discussões puramente numéricas acabem engessadas em caras e longas Câmaras Arbitrais, com perícias contábeis demoradas e custosas.

III. Seguros de R&W (Representations & Warranties Insurance): a apólice de seguro de declarações e garantias pode garantir liquidez imediata ao vendedor e proteção de crédito robusta ao comprador em caso contingências não mapeadas, passivos não revelados ou mal contabilizados, por exemplo.